2000年，美國互聯網泡沫破滅後，為緩解資產價格泡沫破滅對實體經濟造成的衝擊，美聯儲自2001年1月至2003年6月連續13次下調聯邦基金利率，將該利率從6.5%下調至1%的曆史最低水平。客觀地說，為了應對股票市場泡沫破裂對美國經濟的影響，美聯儲的降息舉措無可厚非。但是當美國經濟恢複以後，美聯儲卻沒有及時上調基準利率，1%的低利率一直持續到2004年6月。低利率推升了美國房地產的價格。2000年1月至2006年6月，美國10個城市的房價指數由100上升至226，上漲了1.26倍；美國20個城市的房價指數由100上升至206，上漲了1.06倍（圖7-5）。
圖7-5 美國凱斯席勒房價指數
此外，美國國際收支長期失衡，經常項目逆差不斷擴大（進口大於出口），包括我國在內的東亞國家，以及中東石油國積累了大量美元儲備。這些國家將巨額的外匯儲備用於購買美國國債，壓低了美國的長期利率，這就是我們之前談過的“格林斯潘之謎”。
由於經濟開始逐漸過熱，美聯儲開始了加息進程，自2004年6月至2006年6月，連續17次調高聯邦基金利率，將利率從1%上調至5.25%。由於次級抵押貸款借款人都是低收入者（很多人都是零首付購房），利率的上升加重了借款人的還款負擔。更要命的是，此前一直火箭般躥升的房價開始“自由落體”般下降，2006年7月至2009年3月，美國10個城市的房價指數由226下降至151，下跌了23%；美國20個城市的房價指數由207下降至140，下跌了32%。一旦借款人無法還款，發放貸款的銀行難以通過拍賣房子收回貸款本息，那麽以住房抵押貸款為基礎的資產抵押證券及相關衍生品的價值將必然下跌。
盡管這次危機被稱為“次貸危機”，但是所謂的次級貸款其實並不多。基於次級抵押貸款的金融產品總規模不過1.4萬億美元，相比14萬億美元的房屋抵押貸款市場並不算太大。這些金融機構購買的以次級抵押貸款為基礎的金融產品規模，與它們龐大的資產負債表相比也不算太大。那為什麽會發展成後麵的“燎原之勢”呢？